业绩惨淡 业务萎缩

　　报告期内，公司实现营业收入257.55 亿元，同比减少25％，实现归属母公司所有者净利润亏损27.92 亿元，同比下降386%，实现每股收益-2.22 元。报告期内，公司生产高纯阴极铜37.93 万吨，同比下降10.43％，其中矿山铜58899 吨，同比增加17.35％；硫酸77.86 万吨，同比下降7.45％；黄金11.083 吨；白银331 吨；产能利用率仅60%，说明公司应对危机已经大幅减产。

　　高库存导致应对危机反应迟缓

　　报告期内，公司铜产品毛利率为-5.91%，而去年同期毛利率为5.2%，同比下滑11.11 个百分点，主要是由于去年铜均价同比下跌12%，特别是10 月铜价自由落体般下跌，导致价格与成本形成倒挂。公司大量高价原料难以消化，也使得公司计提存货跌价准备18.14 亿元，其中原材料计提11.17 亿元，计提比例约为26%，期末存货净额仍高达57.23 亿元，给公司下一年度经营同样带来压力。

　　未来展望

　　公司计划生产高纯阴极铜28 万吨以上，该目标仅为公司实际产能的45%左右，尽管今年铜精矿冶炼加工费（TC/RC）同比增长40%以上，但硫酸等化工产品价格大幅回落，单纯的冶炼业务对于净利润的贡献也不大，因此缩减冶炼规模也是好事，一方面可以缓解目前公司的财务压力（期货经营活动产生的现金流量净额为-51.48 亿元），另一方面，冶炼规模缩小在一定程度上将提升公司的毛利率水平。国内铜价和国际铜价今年以来已经分别上涨了64%和36%，进一步拉大了沪铜和伦铜的价差，此番上涨主要是因为受到国储收铜的影响，同时价差的拉大套利因素推升精炼铜进口大幅增加，掩盖了对铜的真实需求，我们预期二季度铜价将出现回落。

　　盈利预测和投资评级。我们预测公司09-10 年EPS 分别为0.28 元和0.49 元，前期涨幅过大，铜价回调时必率先受压，给予“谨慎持有”评级。